Calendar spread (po polsku spread kalendarzowy, ang. także time spread lub horizontal spread) to pozycja złożona z dwóch kontraktów na ten sam instrument bazowy, które różnią się tylko terminem wygaśnięcia. Na opcjach oznacza zwykle sprzedaż opcji z bliższym terminem i kupno opcji z dalszym terminem na tym samym strike’u. Na futures oznacza kupno kontraktu z jednym terminem i sprzedaż kontraktu z innym, czyli zakład na zmianę różnicy cen między nimi.
W obu wersjach chodzi o to samo: wyłączyć większość ryzyka kierunkowego i zarabiać na tym, jak zmienia się relacja między terminami. Na opcjach to gra na upływie czasu i zmienności implikowanej, na futures to handel bazą i strukturą terminową. Opisuję obie wersje, bo w krypto, gdzie obok siebie notowane są perpetuale, futures kwartalne i opcje, spotyka się obie na co dzień.
Co to jest calendar spread w prostych słowach
Bliższa opcja traci wartość czasową szybciej niż dalsza. Jeśli sprzedasz bliższą i kupisz dalszą z tym samym strike’iem, zarabiasz na tej różnicy tempa, o ile cena bazowa nie ucieknie daleko od strike’a. Na futures dwa kontrakty z różnymi terminami poruszają się prawie razem, ale nie identycznie. Kupując jeden i sprzedając drugi, przestajesz się przejmować kierunkiem ceny, a zaczynasz się przejmować tym, czy różnica między nimi rośnie, czy maleje.
Calendar spread na opcjach
Klasyczny long calendar to sprzedaż opcji z terminem bliższym i kupno opcji z terminem dalszym, z tym samym strike’iem, zwykle przy cenie. Płacisz za to różnicę premii, czyli debet. Pozycja ma:
- Dodatnią thetę. Sprzedana bliższa opcja traci wartość szybciej niż kupiona dalsza.
- Dodatnią vegę. Dalsza opcja jest bardziej wrażliwa na zmienność implikowaną, więc wzrost IV pomaga, a spadek szkodzi.
- Ujemną gammę. Duży ruch ceny w którąkolwiek stronę obniża wartość spreadu.
- Ograniczone ryzyko. Przy klasycznym spreadzie maksymalna strata to zapłacony debet, o ile zamkniesz pozycję razem z wygaśnięciem bliższej opcji.
Diagonal spread to wariant, w którym opcje różnią się nie tylko terminem, ale też strike’iem. Na przykład sprzedajesz bliższy call 105 i kupujesz dalszy call 100. Taki spread ma już nastawienie kierunkowe i jest bliski strategii poor man’s covered call, w której dalsza opcja w pieniądzu zastępuje posiadanie bazy.
Przykład na liczbach: opcje na BTC
Założenia ilustracyjne: BTC kosztuje 100 000 USD, zmienność implikowana dla obu terminów wynosi 50%, strike 100 000 USD, kontrakty na 1 BTC. Wyceniłem opcje modelem Black-Scholes bez stopy procentowej. To model, a nie realne kwotowania.
- Sprzedajesz call 30-dniowy za około 5 714 USD.
- Kupujesz call 60-dniowy za około 8 074 USD.
- Debet: około 2 360 USD, to jednocześnie maksymalna strata.
- Greki na starcie: theta netto około +28 USD dziennie, vega netto około +47 USD na każdy punkt procentowy IV.
Wynik w dniu wygaśnięcia bliższej opcji (dalsza ma wtedy 30 dni życia):
- BTC 100 000 USD, IV bez zmian: spread wart około 5 714 USD, zysk około 3 354 USD.
- BTC 100 000 USD, IV spada do 40%: zysk spada do około 2 213 USD.
- BTC 95 000 USD, IV bez zmian: zysk około 1 063 USD, a przy IV 40% już tylko około 36 USD.
- BTC 110 000 USD, IV bez zmian: mniej więcej zero (−84 USD). Przy IV 60% byłby zysk około 910 USD.
- BTC 80 000 lub 120 000 USD: strata około 1 600–2 000 USD przy niezmienionej IV.
Progi rentowności przy niezmienionej zmienności to w przybliżeniu 92 000 i 109 700 USD. Ten przykład dobrze pokazuje dwie rzeczy: calendar zarabia, gdy cena stoi blisko strike’a, a zmiana IV o 10 punktów potrafi przesunąć wynik o ponad 1 000 USD.
Calendar spread na futures
Na rynku futures spread kalendarzowy to jednoczesne kupno kontraktu z jednym terminem i sprzedaż kontraktu z innym. Cena spreadu to cena kontraktu dalszego minus cena bliższego. Kupno spreadu oznacza kupno dalszego i sprzedaż bliższego. Gdy rynek jest w contango, spread jest dodatni, w backwardation ujemny. Zakładasz się więc o zmianę struktury terminowej, a nie o kierunek ceny. CME traktuje spread kalendarzowy także jako standardowy sposób rolowania: jedną transakcją zamykasz wygasający kontrakt i otwierasz dalszy.
Przykład na liczbach: kwartalne futures BTC
Założenia ilustracyjne: BTC na spocie 100 000 USD, kontrakt grudniowy (około 2,5 miesiąca do wygaśnięcia) po 101 300 USD, marcowy (około 5,5 miesiąca) po 103 300 USD. Baza grudniowa to około 6,1% w skali roku, marcowa około 7,1%. Spread marzec–grudzień wynosi 2 000 USD.
- Kupujesz spread: kupujesz 1 BTC w kontrakcie marcowym i sprzedajesz 1 BTC w grudniowym. Pozycja jest prawie neutralna względem ceny.
- Scenariusz euforii: rośnie popyt na długie pozycje z dźwignią, spread rozszerza się do 3 000 USD. Zysk około 1 000 USD niezależnie od tego, czy BTC jest wtedy na 95 000, czy na 115 000 USD.
- Scenariusz przeceny: nastroje słabną, contango się spłaszcza i spread spada do 800 USD. Strata około 1 200 USD, nawet jeśli cena BTC wróci w to samo miejsce.
W krypto popularna jest też wersja perpetual kontra kontrakt kwartalny. Perpetual trzyma się blisko spotu dzięki fundingowi, a kwartalny ma bazę, która do wygaśnięcia zbiega do zera. Pozycja long perpetual i short kwartalny zarabia na zbieganiu bazy, ale płaci lub otrzymuje funding po drodze. Na Deribit kontrakty kwartalne na BTC wygasają w ostatni piątek kwartału o 08:00 UTC, a spread futures można zawrzeć jedną transakcją blokową. Kwartalne kontrakty mają też Binance, OKX i CME, która notuje kolejne miesiące oraz najbliższe kontrakty grudniowe.
Spread między perpetualem a kwartalnym kontraktem na Deribit działa przede wszystkim jak termometr nastrojów: szybko rozszerzająca się baza to sygnał, że rynek płaci coraz więcej za lewar po stronie long. Sam spread nie jest arbitrażem bez ryzyka, bo przed wygaśnięciem może się rozszerzyć albo zwęzić znacznie bardziej, niż zakładasz.
Co to oznacza dla Ciebie
Calendar spread to narzędzie dla kogoś, kto ma zdanie o czasie, zmienności albo strukturze terminowej, a nie o kierunku. Na opcjach sprawdza się, gdy spodziewasz się spokoju do bliższego terminu i nie spodziewasz się spadku IV, np. przed wydarzeniem, które ma nastąpić dopiero po wygaśnięciu bliższej serii. Na futures pozwala grać na rozszerzaniu lub zwężaniu bazy przy dużo mniejszej ekspozycji na cenę niż pojedynczy kontrakt. Pamiętaj, że giełda może liczyć depozyt osobno dla każdej nogi, więc pozycję warto wymiarować w kalkulatorze wielkości pozycji, jakby każda noga była osobnym zakładem.
Ryzyka calendar spreadu
- Duży ruch ceny. Na opcjach ruch daleko od strike’a sprowadza wartość spreadu w kierunku zera, a strata zbliża się do całego debetu.
- Spadek zmienności implikowanej. Dodatnia vega oznacza, że spadek IV po wydarzeniu, np. po danych makro, uderza w dalszą opcję mocniej niż w bliższą.
- Płynność dalszych serii. Opcje i futures z odległymi terminami mają szersze spready bid-ask. Wejście i wyjście z dwóch nóg może kosztować sporą część oczekiwanego zysku.
- Odwrócenie struktury terminowej. Na futures przejście z contango w backwardation potrafi w kilka dni zamienić zysk w stratę.
- Ryzyko nogi i depozytu. Jeśli giełda nie kompensuje depozytu między nogami, gwałtowny ruch może zlikwidować jedną stronę, zostawiając drugą jako otwartą pozycję kierunkową.
- Przydział przy opcjach amerykańskich. Sprzedana bliższa opcja na akcje może zostać wykonana przed terminem, zwłaszcza gdy jest głęboko w pieniądzu.
Najczęstsze pytania o calendar spread
Czy calendar spread jest strategią neutralną?
Prawie. Na opcjach przy cenie spread ma niewielką deltę, ale ujemną gammę, więc duży ruch w którąkolwiek stronę mu szkodzi. Na futures pozycja jest neutralna względem ceny w przybliżeniu, bo oba kontrakty nie poruszają się idealnie razem.
Kiedy zamknąć opcyjny calendar spread?
Najczęściej tuż przed wygaśnięciem bliższej opcji albo wcześniej, gdy osiągniesz założony zysk. Pozostawienie samej dalszej opcji po wygaśnięciu bliższej zmienia pozycję w zwykły zakład kierunkowy.
Czym różni się calendar spread od diagonal spread?
W calendarze obie opcje mają ten sam strike, w diagonalu różne. Diagonal dodaje do gry na czasie nastawienie kierunkowe.
Czy spread między perpetualem a kontraktem kwartalnym to calendar spread?
W szerokim rozumieniu tak, bo łączy dwa kontrakty na ten sam instrument o różnym horyzoncie. Różnica polega na tym, że perpetual nie wygasa i rozlicza funding, więc wynik zależy także od stawek fundingu w czasie trwania pozycji.
Podsumowanie
Calendar spread to pozycja na dwóch terminach tego samego instrumentu. Na opcjach sprzedajesz bliższą i kupujesz dalszą z tym samym strike’iem, zarabiając na szybszym spadku wartości czasowej i na wzroście IV, a tracąc na dużym ruchu ceny i spadku zmienności. Diagonal spread dodaje różne strike’i i nastawienie kierunkowe. Na futures kupujesz jeden termin i sprzedajesz drugi, grając na zmianę bazy, contango i backwardation, co w krypto obejmuje też spread między perpetualem a kontraktem kwartalnym. W obu wersjach ryzyko kierunkowe maleje, ale pojawiają się ryzyka zmienności, płynności dalszych serii i depozytu.
