Contango

Contango to sytuacja na rynku instrumentów pochodnych, w której cena kontraktu futures jest wyższa od bieżącej ceny instrumentu bazowego (spot).

Najprościej:

cena futures > cena spot

Przykładowo:

Bitcoin spot: 100 000 USD

Bitcoin futures: 103 000 USD

Mamy wtedy contango.

Rynek wycenia kontrakt z przyszłym terminem realizacji wyżej niż aktualną cenę instrumentu bazowego.

Contango jest szczególnie często obserwowane na rynkach, na których utrzymywanie pozycji w futures wiąże się z określonym kosztem lub premią za ekspozycję na przyszłą cenę.

Contango a futures

Aby zrozumieć contango, trzeba najpierw rozróżnić dwie ceny.

Spot – aktualna cena instrumentu.

Futures – cena kontraktu określającego warunki transakcji w przyszłości.

Jeżeli:

Futures > Spot

mamy:

contango

Jeżeli:

Futures < Spot

mamy:

backwardation

To dwa podstawowe stany struktury terminowej rynku.

Przykład contango

Załóżmy, że Bitcoin kosztuje obecnie:

100 000 USD

Kontrakt futures z terminem za trzy miesiące kosztuje:

105 000 USD

Różnica wynosi:

5 000 USD

czyli:

+5%

Rynek znajduje się w contango.

Nie oznacza to automatycznie, że Bitcoin za trzy miesiące będzie kosztował 105 000 USD.

Jest to cena, po której w danym momencie handluje się kontraktem futures z określonym terminem wygaśnięcia.

Dlaczego powstaje contango?

Contango może wynikać z kilku czynników.

Na tradycyjnych rynkach jednym z podstawowych elementów są koszty utrzymywania aktywa, określane jako cost of carry.

Mogą obejmować między innymi:

• koszt finansowania,
• koszt przechowywania,
• ubezpieczenie,
• koszty związane z utrzymywaniem zapasów,
• inne koszty posiadania instrumentu.

Jeżeli koszt utrzymywania aktywa w czasie jest dodatni, cena futures może być wyższa od ceny spot.

Contango na Bitcoinie

Na rynku kryptowalut sytuacja jest nieco inna.

Bitcoin nie wymaga fizycznego magazynowania tak jak ropa, gaz czy pszenica.

Contango na Bitcoinie może być jednak związane między innymi z:

• kosztem kapitału,
• popytem na długą ekspozycję,
• strukturą rynku futures,
• kosztami finansowania,
• oczekiwaniami inwestorów.

Jeżeli inwestorzy są bardzo zainteresowani otwieraniem pozycji long na futures, kontrakty mogą być notowane z premią względem rynku spot.

Przykładowo:

BTC spot: 100 000 USD

BTC futures: 104 000 USD

Oznacza to:

contango = 4%

Contango a basis

Różnica pomiędzy ceną futures a ceną spot jest często określana jako basis.

W uproszczeniu:

Basis = Futures − Spot

Jeżeli:

Futures > Spot

basis jest dodatni.

Jeżeli:

Futures < Spot

basis jest ujemny.

Przykład:

Spot = 100 000 USD

Futures = 103 000 USD

Basis = +3 000 USD

Dodatnia basis jest charakterystyczna dla contango.

Contango nie oznacza pewnego wzrostu ceny

To bardzo ważne.

Jeżeli Bitcoin futures jest notowany powyżej spot, nie oznacza to:

„Bitcoin na pewno wzrośnie.”

Contango mówi o relacji cen instrumentów o różnych terminach, a nie o kierunku przyszłego rynku spot.

Możliwe jest jednocześnie:

BTC spot = 100 000 USD

BTC futures = 105 000 USD

a następnie Bitcoin spada do:

90 000 USD

Sam fakt występowania contango nie jest więc sygnałem kupna.

Contango a cena futures przy zbliżaniu się do wygaśnięcia

W normalnych warunkach cena kontraktu futures zbliża się wraz z upływem czasu do ceny spot.

Jeżeli mamy:

Spot = 100 000 USD

Futures = 105 000 USD

to w miarę zbliżania się terminu wygaśnięcia różnica pomiędzy nimi powinna się zmniejszać.

Jeżeli w dniu rozliczenia kontrakt jest rozliczany względem ceny spot, obie wartości muszą ostatecznie zbiec się zgodnie z zasadami danego kontraktu.

To właśnie konwergencja futures do spot jest jednym z kluczowych elementów zrozumienia contango.

Contango a rollowanie kontraktów

Contango ma szczególne znaczenie dla inwestorów, którzy utrzymują ekspozycję poprzez kontrakty futures i muszą je regularnie rolować.

Załóżmy:

Futures 1: 100 USD

Futures 2: 105 USD

Jeżeli inwestor chce utrzymać ekspozycję, musi sprzedać wygasający kontrakt i kupić kolejny.

Kupuje więc droższy kontrakt.

Jeżeli taka sytuacja powtarza się przez długi czas, może powodować ujemny wynik z rolowania, nawet jeśli cena spot pozostaje względnie stabilna.

To właśnie nazywa się:

roll yield.

W przypadku contango roll yield jest zazwyczaj ujemny dla inwestora utrzymującego długą ekspozycję poprzez rolowane futures.

Przykład kosztu rolowania

Załóżmy, że indeks lub surowiec ma cenę spot:

100

Najbliższy futures:

102

Kolejny futures:

105

Inwestor posiada pierwszy kontrakt i musi go zamknąć.

Następnie kupuje kolejny kontrakt za 105.

Jeżeli cena spot praktycznie się nie zmieni, inwestor może ponieść stratę wynikającą ze struktury terminowej.

Nie oznacza to, że sama transakcja rolowania zawsze generuje identyczną stratę.

Rzeczywisty wynik zależy od zmian cen kontraktów, terminu rolowania i pozostałych czynników.

Contango a ETF-y

Contango jest szczególnie istotne w przypadku niektórych funduszy i produktów inwestycyjnych wykorzystujących futures.

Jeżeli fundusz nie posiada bezpośrednio aktywa, lecz regularnie kupuje kontrakty futures, może ponosić koszt wynikający z ich rolowania.

W długim terminie może to powodować znaczącą różnicę pomiędzy:

wynikiem aktywa spot

a

wynikiem produktu opartego na futures.

Dlatego przy analizowaniu ETF-u lub innego produktu opartego na kontraktach futures nie wystarczy sprawdzić samej ceny aktywa bazowego.

Trzeba również sprawdzić strukturę terminową kontraktów.

Contango a kryptowalutowe futures

Na rynku kryptowalut contango jest szczególnie interesujące dla traderów wykorzystujących:

• futures,
• perpetual futures,
• arbitraż,
• strategie cash-and-carry,
• strategie basis trading.

Przykładowo, jeżeli Bitcoin spot kosztuje:

100 000 USD

a trzymiesięczny futures:

104 000 USD

można teoretycznie wykorzystać różnicę cen poprzez strategię arbitrażową.

Trader może:

kupić BTC na rynku spot

oraz jednocześnie:

sprzedać futures

Jeżeli pozycje są odpowiednio skonstruowane i różnica cen zachowa się zgodnie z założeniami, można próbować zarabiać na konwergencji futures do spot.

To jednak nie jest strategia pozbawiona ryzyka.

Cash-and-carry

Jedną z klasycznych strategii wykorzystywanych przy contango jest cash-and-carry arbitrage.

W uproszczeniu:

1. Kupuję aktywo spot.

2. Sprzedaję kontrakt futures.

3. Czekam na konwergencję cen.

4. Rozliczam obie pozycje.

Jeżeli futures jest odpowiednio droższy od spot, różnica może stanowić potencjalny zysk.

W praktyce trzeba jednak uwzględnić:

• koszty transakcyjne,
• finansowanie,
• opłaty giełdowe,
• przechowywanie aktywa,
• ryzyko kontrahenta,
• wymagania dotyczące depozytu,
• ryzyko likwidacji,
• różnice w sposobie rozliczenia kontraktu.

Dlatego samo zauważenie contango nie oznacza automatycznie istnienia łatwego arbitrażu.

Contango a perpetual futures

Perpetual futures, czyli kontrakty bez daty wygaśnięcia, działają nieco inaczej niż klasyczne futures.

Nie mają określonego terminu, do którego musi dojść do konwergencji.

Zamiast tego wykorzystują mechanizm funding rate, który pomaga utrzymywać cenę kontraktu blisko rynku spot.

Jeżeli perpetual futures handluje się powyżej spot, funding może stać się dodatni.

Wtedy zazwyczaj:

long płaci shortowi

zgodnie z zasadami konkretnej giełdy i kontraktu.

Nie należy jednak utożsamiać contango i funding rate.

To dwa różne mechanizmy.

Contango a funding rate

To bardzo ważne rozróżnienie dla tradera kryptowalutowego.

Contango

dotyczy różnicy pomiędzy ceną futures a spot, szczególnie w przypadku kontraktów posiadających określony termin.

Funding rate

jest mechanizmem charakterystycznym przede wszystkim dla perpetual futures i służy do utrzymywania ich ceny w pobliżu ceny spot.

Można więc obserwować:

dodatnią basis na futures

oraz jednocześnie:

dodatni funding na perpetualu

ale nie są to dokładnie te same zjawiska.

Contango a sentyment rynku

Wysokie contango może czasami wskazywać na silny popyt na długą ekspozycję.

Jeżeli inwestorzy są bardzo optymistyczni, mogą być gotowi płacić premię za kontrakty futures.

Warto jednak uważać z interpretacją.

Samo contango nie jest wystarczającym sygnałem:

„rynek będzie rósł”.

Może ono wynikać również z innych czynników, np. kosztu kapitału czy struktury rynku.

Dlatego najlepiej analizować je razem z:

• open interest,
• funding rate,
• wolumenem,
• basis,
• ceną spot,
• strukturą terminową futures.

Contango vs backwardation

Najłatwiej zapamiętać oba pojęcia w jednym zestawieniu:

Nie oznacza to jednak, że każda sytuacja contango lub backwardation ma identyczną przyczynę.

Contango a inwestor długoterminowy

Dla day tradera różnica pomiędzy futures a spot może być przede wszystkim informacją o strukturze rynku.

Dla inwestora długoterminowego może mieć znacznie większe znaczenie.

Jeżeli produkt inwestycyjny przez wiele lat utrzymuje ekspozycję poprzez rolowanie futures, powtarzające się contango może powodować znaczące koszty.

W skrajnym przypadku inwestor może mieć:

aktywo spot: +20%

ale:

produkt oparty na futures: znacznie mniej

ponieważ część wyniku została pochłonięta przez koszty rolowania i inne opłaty.

Contango – jak analizować?

Jeżeli analizuję rynek futures, nie patrzę wyłącznie na jeden kontrakt.

Warto sprawdzić całą krzywą terminową (futures curve).

Przykładowo:

Spot: 100 000 USD

1M: 101 500 USD

3M: 104 000 USD

6M: 108 000 USD

Taki układ pokazuje wyraźne contango.

Jeżeli natomiast ceny wyglądają tak:

Spot: 100 000 USD

1M: 98 500 USD

3M: 96 000 USD

6M: 94 000 USD

mamy strukturę charakterystyczną dla backwardation.

Analiza całej krzywej daje znacznie więcej informacji niż spojrzenie tylko na najbliższy kontrakt.

Contango – najważniejsze informacje

Contango = futures > spot.

Jest to normalne zjawisko występujące na wielu rynkach.

Nie oznacza automatycznie, że rynek wzrośnie.

Może być związane z:

• kosztem finansowania,
• kosztami utrzymywania aktywa,
• popytem na futures,
• oczekiwaniami uczestników rynku,
• strukturą podaży i popytu.

Dla inwestora korzystającego z rolowanych futures szczególnie ważny jest roll yield.

Długotrwałe contango może powodować ujemny wynik z rolowania.

Dla tradera kryptowalutowego contango może być również interesujące jako element analizy basis tradingu, arbitrażu i sentymentu rynku.

Contango – podsumowanie

Contango oznacza sytuację, w której:

cena kontraktu futures jest wyższa od ceny spot.

Przykład:

BTC spot = 100 000 USD

BTC futures = 105 000 USD

→ contango = 5 000 USD

Najważniejsze jest jednak to, że contango nie jest prognozą przyszłej ceny.

Pokazuje jedynie relację pomiędzy ceną bieżącą a ceną kontraktu terminowego.

Dla mnie jako tradera najważniejsze znaczenie contango pojawia się wtedy, gdy analizuję futures na Bitcoinie lub innych aktywach.

Duża premia futures może być sygnałem, że za ekspozycję terminową inwestorzy są gotowi zapłacić więcej, ale może również wynikać z kosztu kapitału i innych czynników.

Dlatego contango warto analizować razem z basis, open interest, funding rate, wolumenem oraz całą krzywą terminową futures.

Contango samo w sobie nie mówi mi, dokąd pójdzie rynek. Mówi mi, ile rynek płaci za ekspozycję na przyszłość.