GEX

GEX (ang. gamma exposure, po polsku ekspozycja gamma) to szacunkowa łączna gamma dealerów, czyli market makerów opcji, przeliczona na kwotę, którą musieliby kupić albo sprzedać instrumentu bazowego przy ruchu ceny o 1%. Liczy się ją z publicznych danych o otwartych pozycjach (open interest) na każdym strike’u. Dodatni GEX oznacza, że hedging dealerów działa przeciw ruchowi ceny, ujemny, że go wzmacnia.

Wskaźnik spopularyzował SqueezeMetrics w opracowaniu z 2016 roku (poprawionym w grudniu 2017), a dziś poziomy GEX, gamma flip, call wall i put wall publikuje kilkanaście serwisów, także dla bitcoina. Opisuję, jak ten wskaźnik powstaje, jak go czytam i dlaczego nie wolno go traktować jak wyroczni.

Co to jest GEX w prostych słowach

Dealer, który sprzedał lub kupił opcje, zwykle nie chce zakładu na kierunek, więc zabezpiecza deltę instrumentem bazowym. Gamma mówi, jak szybko ta delta się zmienia. Jeśli zsumujesz gammę wszystkich otwartych opcji, nadasz jej znak zależny od tego, po której stronie stoją dealerzy, i przemnożysz przez wielkość pozycji, dostajesz jedną liczbę: ile dealerzy muszą dohandlować, gdy rynek ruszy się o 1%. To jest GEX. Sam mechanizm hedgingu opisuję w haśle o delta hedgingu, tu skupiam się na wskaźniku.

Jak się liczy GEX

Klasyczny wzór dla jednej serii opcji wygląda tak:

• GEX = gamma × open interest × mnożnik × cena² × 0,01
• Gamma to gamma jednej opcji z modelu, najczęściej Blacka-Scholesa, przy bieżącej zmienności implikowanej.
• Open interest to liczba otwartych kontraktów na danym strike’u i terminie.
• Mnożnik to wielkość kontraktu, np. 100 akcji dla opcji na akcje i SPX albo 1 BTC na Deribit.
• Cena² × 0,01 przelicza gammę z „delty na punkt” na „dolary na ruch o 1%”.

Wynik sumuje się po wszystkich strike’ach i terminach. Kluczowy jest znak. Standardowe założenie, wprost opisane w materiale SqueezeMetrics, brzmi: inwestorzy sprzedają calle (np. covered calle) i kupują puty na zabezpieczenie, więc dealerzy są długo w callach i krótko w putach. Gamma calli wchodzi więc ze znakiem plus, gamma putów ze znakiem minus.

Wady założenia o pozycji dealerów

To założenie jest wygodne, bo z publicznego open interest nie widać, kto kupił, a kto sprzedał. Bywa jednak błędne. Gdy inwestorzy indywidualni masowo kupują calle na spółki technologiczne albo na bitcoina, dealerzy są w nich krótko, a nie długo. Gdy fundusze sprzedają puty, żeby zarobić premię, dealerzy są w putach długo. W krypto problem jest szczególnie widoczny, bo dominuje spekulacyjne kupowanie calli. Dlatego część dostawców danych porzuca stałe założenie i odtwarza pozycję dealerów z przepływu transakcji: Amberdata od 2023 roku liczy profile gammy dealerów na Deribit, przypisując stronę inicjującą każdej transakcji, a Glassnode w grudniu 2025 roku wprowadził GEX oparty na przepływie takerów z Deribit.

Przykład na liczbach

Założenia ilustracyjne, wymyślone na potrzeby przykładu: indeks stoi na 6 000 pkt, wszystkie opcje mają 30 dni do wygaśnięcia, zmienność implikowana 15%, mnożnik 100. Gammę policzyłem modelem Black-Scholes bez stopy procentowej. Open interest rozkłada się tak, że największe skupisko calli jest na 6 100, a putów na 5 700–5 800.

• GEX całkowity przy 6 000 pkt: około +0,66 mld USD na 1% ruchu. Przy wzroście indeksu o 1% dealerzy musieliby sprzedać około 660 mln USD, przy spadku tyle kupić.
• Call wall: 6 100 pkt, bo tam jest największa gamma calli (około +1,56 mld USD).
• Put wall: 5 800 pkt, gdzie gamma putów sięga około −1,0 mld USD.
• Gamma flip: około 5 942 pkt. Poniżej tego poziomu suma zmienia znak. Przy 5 850 pkt GEX wynosi już około −1,0 mld USD, przy 5 700 pkt około −2,0 mld USD.

Teraz zmieniam tylko jedno założenie: przyjmuję, że calle na 6 100 kupowali spekulanci, więc dealerzy są w nich krótko. Ta sama tabela open interest daje wtedy GEX przy 6 000 pkt około −2,5 mld USD zamiast +0,66 mld USD. Jedno założenie o stronie transakcji odwraca cały obraz rynku. To najlepiej pokazuje, dlaczego dwa serwisy potrafią podać różne poziomy flipu dla tego samego dnia.

Gamma flip, call wall i put wall

Gamma flip (inaczej zero gamma level) to cena, przy której szacowana łączna gamma dealerów przechodzi przez zero. Wyznacza się go, przeliczając GEX dla różnych hipotetycznych cen i szukając miejsca zmiany znaku. SpotGamma opisuje ten poziom nie jako wsparcie czy opór, lecz jako granicę reżimu: powyżej rynek zwykle zachowuje się spokojniej, poniżej rośnie ryzyko ruchów samonapędzających się.

Call wall to strike z największą koncentracją gammy calli, put wall to strike z największą koncentracją gammy putów. Call wall często działa jak opór i magnes dla ceny przy dodatnim GEX. Put wall bywa wsparciem, ale w gwałtownej przecenie może zostać przebity, bo poniżej niego dealerzy z krótką gammą sprzedają razem z rynkiem.

Jak interpretować GEX

• Dodatni GEX. Dealerzy sprzedają na wzrostach i kupują na spadkach. Zmienność zrealizowana bywa niższa, cena chętnie wraca do dużych strike’ów, a wybicia częściej okazują się fałszywe. Lepiej sprawdzają się strategie powrotu do średniej.
• Ujemny GEX. Dealerzy kupują na wzrostach i sprzedają na spadkach. Ruchy się wydłużają, rośnie zmienność śróddzienna, a trend łatwiej przyspiesza. W skrajnym przypadku po stronie wzrostów kończy się to gamma squeezem.
• Wielkość, nie tylko znak. GEX bliski zera oznacza, że hedging dealerów niewiele zmienia. Kilkaset milionów dolarów na S&P 500 to co innego niż ta sama kwota na BTC.
• Wygaśnięcia. Po dużym wygaśnięciu znika część gammy i reżim może się zmienić z dnia na dzień. Dlatego GEX przed i po kwartalnej serii to dwa różne rynki.

Źródła danych o GEX

Na rynku akcji najbardziej znane są SpotGamma, który publikuje m.in. Zero Gamma, Call Wall i Put Wall oraz własny model pozycji dealerów, oraz SqueezeMetrics, który udostępnia dzienną historię GEX dla S&P 500 razem ze wskaźnikiem DIX. Dla bitcoina i ethera dane pochodzą głównie z Deribit, bo tam jest większość obrotu opcjami krypto. GEX według strike’ów i terminów pokazuje Laevitas (m.in. dla Deribit, Binance, Bybit i OKX), profile gammy dealerów liczy Amberdata, a Glassnode ma wersję opartą na przepływie takerów. Deribit publikuje statystyki open interest według strike’ów, które są surowcem do takich obliczeń.

Ograniczenia wskaźnika

• Nieznane pozycje. Publiczne open interest nie mówi, kto jest po której stronie. Każdy GEX to model, a nie pomiar.
• Opcje 0DTE. Opcje otwierane i zamykane w ciągu jednej sesji nie trafiają do open interest, a mają ogromną gammę. Dzienny GEX ich nie widzi.
• Open interest raz dziennie. Na rynku amerykańskim OI aktualizowane jest raz na dobę, po sesji. W trakcie dnia wskaźnik opiera się na wczorajszych pozycjach.
• Hedging poza giełdą. Dealerzy mogą hedgować się na innych rynkach, kontraktami futures, perpetualami albo innymi opcjami, więc przepływ na danym instrumencie nie musi wyglądać tak, jak przewiduje model.

Co to oznacza dla Ciebie

Ja traktuję GEX jako tło, a nie sygnał. Mówi mi, w jakim reżimie jest rynek: czy spodziewać się raczej przepychanki w zakresie, czy ruchów, które łatwo się rozpędzają. Przy dodatnim GEX ostrożniej podchodzę do wybić, przy ujemnym szerzej ustawiam stop lossy i zmniejszam pozycję, bo ten sam procentowy ruch przeciw mnie może przyjść szybciej. Wielkość pozycji przy szerszym stopie warto przeliczyć w kalkulatorze wielkości pozycji. Poziomy call wall i put wall nanoszę na wykres obok własnych poziomów z analizy technicznej i sprawdzam, czy się pokrywają.

Ryzyka korzystania z GEX

• Fałszywa precyzja. Liczba w milionach dolarów wygląda wiarygodnie, ale opiera się na założeniach, które mogą być błędne, a w ciągu dnia także na wczorajszych danych.
• Różne serwisy, różne poziomy. Odmienne założenia o pozycjach dealerów, terminach i zmienności dają różne flipy i ściany. Mieszanie źródeł wprowadza chaos.
• Czynniki silniejsze niż opcje. Dane makro, likwidacje na futures czy duże przepływy z ETF-ów potrafią całkowicie przykryć hedging dealerów.

Najczęstsze pytania o GEX

Czy dodatni GEX oznacza, że rynek nie spadnie?

Nie. Dodatni GEX oznacza tylko, że hedging dealerów działa jak amortyzator. Silny impuls z zewnątrz może go przełamać, a po przejściu poniżej gamma flipu amortyzator zamienia się we wzmacniacz.

Czy GEX działa na bitcoinie?

Działa jako tło, ale z większą ostrożnością. Rynek opcji BTC jest mniejszy w stosunku do futures niż w przypadku S&P 500, a klasyczne założenie o pozycji dealerów w krypto częściej zawodzi. Lepiej korzystać z wersji opartych na przepływie transakcji.

Podsumowanie

GEX to szacunek gammy dealerów opcji wyrażony w kwocie, którą musieliby dohandlować przy ruchu ceny o 1%. Liczy się go z gammy, open interest, mnożnika i kwadratu ceny, przy założeniu, kto po której stronie stoi, i właśnie to założenie jest największą słabością wskaźnika. Dodatni GEX zwykle tłumi zmienność, ujemny ją wzmacnia, gamma flip oddziela te dwa reżimy, a call wall i put wall wskazują największe skupiska gammy. Dane publikują m.in. SpotGamma, SqueezeMetrics, a dla krypto Laevitas, Amberdata i Glassnode. Traktuj GEX jako mapę reżimu rynku, a nie sygnał do otwarcia pozycji.