PFOF (ang. payment for order flow, płatność za przepływ zleceń) to praktyka, w której broker przekazuje zlecenia swoich klientów do konkretnego wykonawcy – najczęściej dużej firmy market makingowej – i otrzymuje od niego za to wynagrodzenie. Market maker realizuje zlecenia, zarabiając na spreadzie, a część tego zarobku oddaje brokerowi. Model ten jest szczególnie kojarzony z amerykańskimi brokerami oferującymi handel akcjami i opcjami bez prowizji.
Jak działa PFOF
- Klient składa u brokera zlecenie kupna 100 akcji.
- Broker nie wysyła go na giełdę, tylko do market makera, z którym ma umowę.
- Market maker wykonuje zlecenie ze swojego portfela – po cenie równej lub nieco lepszej niż najlepsza oferta na rynku jawnym.
- Market maker płaci brokerowi niewielką kwotę za każde przekazane zlecenie lub akcję.
Dlaczego market maker płaci? Zlecenia klientów indywidualnych są zwykle małe i nie niosą przewagi informacyjnej, więc łatwo na nich zarabiać na spreadzie bez ryzyka, że druga strona wie więcej. Taki przepływ jest dla niego cenny.
Przykład
Załóżmy, że akcja jest notowana po 100,00 USD bid i 100,04 USD ask. Klient kupuje 100 akcji zleceniem rynkowym. Market maker realizuje je po 100,03 USD – o 0,01 USD lepiej niż ask. Klient oszczędza 1 USD względem ceny ask i nie płaci prowizji. Market maker sprzedaje po 100,03, a pozycję zamyka później umownie po cenie bliskiej środka spreadu, 100,02 USD, zarabiając około 1 USD. Z tego oddaje brokerowi umowne 0,20 USD. Na pojedynczym zleceniu to grosze, ale w skali milionów zleceń – duże przychody dla obu firm.
Pytanie brzmi: czy klient dostałby jeszcze lepszą cenę, gdyby zlecenie trafiło na rynek w inny sposób? To sedno sporu o PFOF.
Argumenty za i przeciw
| Za | Przeciw |
|---|---|
| umożliwia handel bez prowizji | konflikt interesów – broker może wybierać wykonawcę, który płaci więcej, a nie tego, który daje najlepszą cenę |
| market maker często daje cenę lepszą niż najlepsza oferta w księdze | poprawa ceny może być mniejsza, niż byłaby możliwa w innym modelu |
| szybka i pewna realizacja małych zleceń | mniej zleceń trafia do jawnej księgi, co może osłabiać odkrywanie ceny |
| niższy próg wejścia dla nowych inwestorów | „darmowy” handel zachęca do częstego handlu i spekulacji |
PFOF w USA i w Unii Europejskiej
W USA PFOF jest dozwolony, a brokerzy mają obowiązek ujawniać w raportach, dokąd kierują zlecenia i ile za to otrzymują. Jednocześnie obowiązuje ich zasada najlepszej realizacji zleceń. Regulatorzy od lat analizują ten model i pojawiały się propozycje jego zmiany.
W Unii Europejskiej podejście jest ostrzejsze. Nowelizacja rozporządzenia MiFIR, obowiązująca od 28 marca 2024 roku, zakazała firmom inwestycyjnym przyjmowania płatności za przekazywanie zleceń klientów detalicznych do określonych wykonawców. Państwa, w których praktyka była wcześniej stosowana – przede wszystkim Niemcy – mogły ją tolerować w okresie przejściowym do 30 czerwca 2026 roku. Od 1 lipca 2026 roku zakaz obowiązuje w całej UE, dlatego brokerzy, którzy opierali model „zero prowizji” na PFOF, musieli zmienić sposób zarabiania.
Najczęstsze błędy
- Przekonanie, że handel bez prowizji jest darmowy – koszt może kryć się w cenie realizacji, spreadzie lub przewalutowaniu.
- Porównywanie brokerów wyłącznie po tabeli opłat, bez sprawdzenia jakości realizacji zleceń.
- Składanie zleceń rynkowych na mało płynnych instrumentach, gdzie różnice w cenie realizacji są największe.
Perspektywa tradera
Dla inwestora kupującego ETF raz w miesiącu różnica kilku centów na akcji ma znikome znaczenie. Dla aktywnego tradera, który zawiera setki transakcji, jakość realizacji staje się realnym kosztem – porównywalnym z prowizją, a czasem większym. Warto używać zleceń z limitem, sprawdzać ceny realizacji na tle notowań z chwili zlecenia i czytać informacje brokera o polityce wykonywania zleceń. Całkowity koszt transakcji to prowizja plus spread plus poślizg, a nie tylko pierwsza pozycja z tej listy.
Najczęstsze pytania
Czy PFOF szkodzi inwestorowi?
Nie zawsze bezpośrednio – klient często dostaje cenę lepszą niż najlepsza oferta w księdze. Problemem jest konflikt interesów i pytanie, czy cena mogła być jeszcze lepsza.
Jak brokerzy bez prowizji zarabiają bez PFOF?
Na przykład na spreadzie przy przewalutowaniu, odsetkach od gotówki klientów, pożyczaniu papierów, opłatach za dodatkowe usługi lub na własnej realizacji zleceń.
Czy PFOF jest dozwolony w Polsce?
Nie. Polska jest w UE, gdzie nowelizacja MiFIR zakazała tej praktyki wobec klientów detalicznych. Od 1 lipca 2026 roku, po zakończeniu okresu przejściowego, zakaz obowiązuje we wszystkich państwach UE.
Jak sprawdzić, dokąd broker wysyła moje zlecenia?
W dokumentach dotyczących polityki wykonywania zleceń i w raportach o miejscach realizacji, które broker publikuje na swojej stronie.
Tekst ma charakter edukacyjny i nie stanowi rekomendacji inwestycyjnej.
